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Les marchés ont marqué une pause cette semaine après le violent sell off qui les a fait reculer de 5% depuis le début du mois. Ils digèrent ce mouvement à l’aune du cocktail de risques qui l’a provoqué et dont les échéances se rapprochent : le conflit commercial États-Unis/Chine, les négociations sur le Brexit, le budget italien et les mid-term élections américaines.

Si les fondamentaux pointent encore sur une croissance satisfaisante, il ne fait aucun doute que de mauvaises réponses aux risques mentionnés pourraient provoquer de nouvelles réactions négatives.

Seul indicateur important de la semaine, le ZEW allemand a reculé plus qu’attendu. Les perspectives à 6 mois baissent beaucoup (-24,7 vs -10,6 en septembre et -12 attendu), à leur plus faible niveau depuis août 2012, c’est le recul le plus violent depuis celui qui a suivi le vote sur le Brexit en juillet 2016. Ceci nous dit deux choses, d’abord que la situation est sérieuse et ensuite que l’on s’est déjà, et rapidement, remis de pareils reculs. Quant à la situation actuelle, elle tombe à son plus faible niveau depuis décembre 2016, la production industrielle, stable, et l’augmentation des commandes au secteur manufacturier ne compensant pas la dégradation des marchés financiers et la montée des risques politiques.

Comme les marchés financiers ont souvent un temps d’avance, un à deux trimestres, sur l’économie réelle, il est légitime de se poser la question de savoir si les mouvements de marché annoncent un ralentissement économique plus prononcé en 2019. En Europe, l’effet richesse des marchés financiers est faible, il est plus significatif aux États-Unis mais partout il repose davantage sur l’évolution des prix de l’immobilier résidentiel qui constitue l’essentiel du patrimoine des ménages en Europe et près de 60% aux États-Unis. Là, les prix montent encore mais il faut bien dire qu’ils progressent moins vite.

Pour le moment, aucun des risques mentionnés en tête de cette lettre ne s’est matérialisé et il y a même eu la bonne surprise d’un nouvel accord de libre échange nord américain.

L’économie européenne est désormais plus robuste, la demande domestique prenant le relais des exportations grâce à la réduction du chômage et à un redémarrage des hausses de salaires qui augmentent le pouvoir d’achat et la consommation privée ; les entreprises investissent pour faire face à cet accroissement de la demande et à la pénurie de main d’œuvre dans certains secteurs.

Si le ZEW en octobre voit sa situation actuelle à 70,1, bien en-dessous de son niveau moyen de 2017 de 84,1, celui-ci reste bien au-dessus de son niveau moyen de 2016 à 55,2 quand nous avions connu une croissance de 2,2%. Il faut maintenant quelques bonnes nouvelles sur ces prochaines échéances pour stopper la dégradation en cours.

Pendant ce temps aux États-Unis l’économie continue de plutôt bien se porter.

En septembre la production industrielle progresse pour le 4^ème mois consécutif, de +0,3% m/m et de +5,2% sur un an, plus forte progression depuis décembre 2010. 3 des 4 secteurs avancent : automobile (+1,7% m/m), industries minières et énergie (+0,5%) et manufacturier hors automobile (+0,1%) alors que la production des utilities qui dépend de la météo est restée stable. Selon la Fed la production de septembre a été faiblement ralentie (-0,1%) par l’ouragan Florence.

Le secteur industriel continue de bénéficier des dérégulations, de la réforme de la fiscalité et de l’emploi, de la hausse des prix de l’énergie et de celle des profits. La faiblesse des stocks face à une demande robuste permet de penser que la croissance de la production demeurera solide ;

L’analyse de l’immobilier résidentiel est plus délicate. Les mises en chantier ont reculé plus que prévu en septembre, elles ont été négativement impactée par l’ouragan Florence et le seront vraisemblablement par l’ouragan Michael en octobre. Les promoteurs doivent aussi faire face à de nombreux vents contraires : pénurie de matières premières, pénurie de main d’œuvre qualifiée, hausse des coûts alors que les acheteurs recherchent plutôt des maisons à prix modestes rares sur le marché et que la hausse des taux hypothécaires réduit leur capacité d’achat.

Mais le compte rendu des débats du FOMC (Federal Open Market Committee) des 25-26 septembre montre que ses membres restent très optimistes. Ils voient un solide momentum économique, une inflation de 2% soutenable, un fort marché du travail et en conséquence ils envisagent une nouvelle hausse des taux directeurs en décembre. Ils ajoutent même que si l’économie continue à cette vitesse il sera approprié de fixer la politique monétaire un peu au-delà de la neutralité, c’est à dire (mais ils n’écrivent pas le terme) restrictive !

Ils voient les risques comme équilibrés.

Risques haussiers :

• Confiance élevée des consommateurs.
• Conditions financières favorables.
• Effets plus forts qu’attendu de la réforme fiscale.

Risques baissiers :

• Incertitudes sur les échanges internationaux.
• Croissance différenciée États-Unis/Reste du Monde entraînant une hausse du $.
• Elargissement de la crise financière frappant quelques pays émergents à d’autres pays et marchés financiers.

Et de ce point de vue, la Chine a en effet publié un PIB en croissance de +6,5% pour le T3, en recul de 0,2% par rapport au T2. Elle maintient cependant son objectif de +6,5% pour 2018.

Ce recul est du à la production industrielle (-0,3% à +5,8%), mais du fait des contrôles exercés sur le « shadow banking » la croissance du crédit ralentit aussi ; par contre l’investissement repart, +5,4% sur le trimestre et +6,1% en septembre alors que les ventes au détail accélèrent à +9,2% (+0,2%).

Les autorités accentuent leur soutien à l’économie, notamment en direction des exportateurs (baisse des taxes sur les matières premières importées) et les petites entreprises (baisse des réserves obligatoires des banques), ce qui entraîne un affaiblissement du renminbi.

Semaine de stabilité sur les marchés, très légère hausse en Europe mais pas sur le CAC40, léger recul des taux allemands et français (10 ans à 0,45% et 0,83%) et un € qui se déprécie face au $ de -0,4% à 1,151.

Face aux turpitudes des marchés, l’Immobilier (+4,2%), la Santé (+3,8%) qui bénéficie des publications positives de Novartis (+5,1%) et de Chris Hansen (+16,8%) qui compensent les mauvaises nouvelles de Fresenius Medical Care (-17%), les Utilities (+3,3%) et l’Agro-alimentaire (+3%) sont les secteurs du Stoxx600 qui se sont le mieux comportés. Au contraire, Automobile & Equipementiers (-3,1%) à cause de Michelin (-10,7%) qui a réduit ses perspectives de hausse des marchés du pneu et Daimler (-2,8%) qui voit une forte baisse sur le segment auto et bus en 2018, Matériaux & Construction (-2,2%) et les Banques (-2%) ont beaucoup souffert.

Le consensus des prévisions bénéficiaires JCF/Factset sur le Stoxx600 européen attend une croissance annuelle de +6,5% pour 2018 et +9,7% pour 2019, ces attentes sont stables sur un mois et hors secteur financier elles sont même revues en hausse de +0,7% pour les deux années. Pour le S&P500 américain la croissance annuelle 2018 est attendue à +18,2% et à +8,8% pour 2019, sans grands changements sur un et trois mois.

Jean-François GILLES

Président du Directoire d’Erasmus Gestion