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Focus sur l’inflation

Finalement, le rapport sur l’inflation américaine de mars a été un non événement en terme d’impact sur le marché. Même si la hausse des prix a été un peu plus vive qu’attendu à 2,6%, son niveau le plus élevé depuis août 2018. Mais l’effet de base avait été depuis des mois signalé par de nombreux intervenants de la Fed.

De fait, les interventions des membres du FOMC se sont multipliées pour expliquer la nouvelle approche stratégique de la banque centrale définie l’an dernier. Cette nouvelle approche non seulement tolère un dépassement temporaire de la borne des 2ù d’inflation mais prend également en compte la situation de l’emploi et sa nature inclusive, c’est à dire l’emploi des populations les moins formées.

Cependant on doit noter que l’inflation et l’inflation sous jacente ont progressé en rythme annuel de 5 et 1,9% au cours des 3 derniers mois. L’effet de base nous indique encore que même en assurant aucune hausse des prix au cours des 2 prochains mois, l’inflation et l’inflation sous jacente s’élèveront à 3,5 et 2,1% en mai.

La Fed a gagné une manche, la partie n’est pas jouée.

A 3% m/m les ventes au détail en Eurozone sont sorties bien au-dessus du consensus (+1%), leur niveau reste cependant 2,8ù sous celui d’il y a un an. Une exception, la France où elles se situent légèrement au-dessus de l’an dernier. Les ventes en ligne continuent leur envol à +40% y/y.

Ce bon comportement de la France mérite d’être approfondi, aussi nous reprenons ci-dessous largement le point de conjoncture publié par la Banque de France le 12 avril.

Au mois de mars, les mesures sanitaires ont été progressivement étendues, avec en particulier la mise en place de restrictions renforcées dans 16 puis 19 départements à partir du 20 mars. Pour autant l’activité s’est raffermie dans l’industrie comme dans les services marchands et le bâtiment. Au total, nous estimons à -4% la perte de PIB sur le mois de mars par rapport au niveau d’avant crise, contre -5% en février. Sur l’ensemble du T1, le PIB serait en légère croissance par rapport au trimestre précédent.

Au mois d’avril, les chefs d’entreprise anticipent un léger recul d’activité. Nous estimons que la perte de PIB par rapport au niveau d’avant crise serait de -7% soit du même ordre que lors du dernier confinement de novembre et 4 à 5 fois moins importante que lors du 1er confinement d’avril 2020. Ceci témoigne d’une résilience accrue de l’économie aux contraintes sanitaires.

Dans l’industrie, comme dans les services marchands et le bâtiment, la hausse de l’activité est plus dynamique qu’attendu le mois dernier.

Dans l’industrie, l’activité continue de se redresser. Le taux d’utilisation des capacités de production augmente de 3pts pour s’établir à 80% et retrouve ainsi un niveau comparable à celui d’avant crise (79% en février 2020). Il s’améliore dans tous les secteurs avec des hausses particulièrement significatives dans l’automobile (75/80%) dans le secteur de l’habillement, textile, chaussures (74 à 79%) et dans celui des produits en caoutchouc et plastique (78 à 83%). Le taux d’utilisation des capacités de production retrouve une certaine homogénéité entre secteurs et se situe au-dessus de 79% dans l’ensemble des secteurs à l’exception de l’aéronautique et autres transports et de la métallurgie, où il reste dégradé (respectivement 71% et 77%).

Les chefs d’entreprise estiment que l’activité a retrouvé un niveau proche de celui d’avant crise dans des secteurs tels que l’agro-alimentaire ou la fabrication d’objets en caoutchouc et plastique. A l’opposé, l’activité n’est qu’aux ¾ de son niveau d’avant crise dans l’aéronautique et les autres transports.

Dans les services marchands, l’activité s’améliore dans la plupart des secteurs. Ce mouvement est notamment sensible dans les services de transport, les services d’information et certains services aux entreprises tels que les activités juridiques et comptables et le conseil de gestion. L’activité demeure en revanche très dégradée dans l’hébergement et la restauration.

L’activité s’accroît dans le bâtiment et atteint un niveau proche de celui d’avant crise selon les chefs d’entreprise interrogés ;

Pour le mois d’avril, les chefs d’entreprise anticipent un tassement de leur activité mais qui dans l’ensemble resterait contenu.

Dans l’industrie l’activité serait quasi stable. L’habillement, textile, chaussure enregistrerait une baisse marquée tandis que l’activité serait orientée à la hausse dans la chimie, comme dans l’aéronautique mais là en deçà de son niveau d’avant crise.

Les services enregistreraient une dégradation particulièrement sensible dans la location et la réparation automobile, dans les activités récréatives et les services à la personne et l’hébergement.

Enfin l’activité évoluerait peu dans le bâtiment.

Les carnets de commandes restent à un bon niveau, ils progressent dans l’industrie de même que dans le bâtiment où ils retrouvent leur niveau d’avant crise.

Les estimations issues des informations sectorielles de l’enquête suggèrent une perte d’activité autour de -4% en mars 2021, en légère amélioration. La perte d’activité serait limitée à -7% en avril, ce qui témoigne de la résilience accrue de l’économie aux contraintes sanitaires durcies.

Sur la base de ses estimations, le PIB du T1 serait en légère croissance par rapport au trimestre précédent.

Les nouvelles mesures de restriction sanitaires d’avril entraîneraient une perte d’activité proche de celle du confinement de novembre, autour de -7%. C’est un ordre de grandeur qui n’a rien à voir avec la situation lors du 1er confinement, qui avait, lui, entraîné une perte d’activité de -31% en avril 2020.

Aux États-Unis, inflation de 0,6% en mars qui porte son taux sur un an à 2,6% vs 1,7% en février, l’inflation sous jacente, 0,3% en mars, passe de 1,3 à 1,6%, reflétant des prix de l’énergie en forte hausse et le recul de l’inflation en mars 2020.

Pourtant, les taux souverains américains ont rechuté suite à la publication. En effet, les investisseurs financiers semblent bien préparés aux enjeux liés à l’inflation américaine et à ce jour ne s’inquiètent pas d’un possible emballement rapide des prix ces prochains mois, lié en large partie à des éléments temporaires tels que

  1. Des effets de base sur les matières premières.
  2. Des goulots d’étranglement sur les capacités logistiques et de production.
  3. Un effet lié à la dépréciation récente du $.

La communication claire de la Fed ces dernières semaines a été très efficace pour caler les attentes mais il sera nécessaire qu’après la séquence d’inflation très élevée, les indices rechutent avec la dissipation de l’ensemble des effets temporaires d’ici la fin 2021.

Après un recul de 11,3% en février du aux conditions météorologiques, rebond de 19,3% des mises en chantier en mars et les demandes de permis de construire continuent leur progression +2,7%.

Idem pour les ventes au détail qui avaient enregistré un recul de 3% en février, elles bondissent de 9,8% en mars et se situent maintenant 17% au-dessus de leur niveau pré pandémie. Compte tenu d’un retour progressif à une activité normale cette tendance devrait se poursuivre pour les mois à venir.

Cette forte augmentation des ventes au détail, avec dans le même temps une production qui n’a pas tout à fait retrouvé son niveau d’avant crise et des importations 2% au-dessus de leur niveau d’avant crise, c’est à dire bien au-dessous des ventes au détail, devrait pour Berenberg (Holger Schmieding & Kallum Pickering) avoir deux conséquences :

  1. Un fort rebond de l’investissement aux États-Unis.
  2. Une reconstitution des stocks à un niveau correspondant à celui des ventes au détail.

Cela est bon pour l’activité à venir mais aussi pour le reste du monde qui va bénéficier d’un surcroît de demande américaine.

Les flux de collecte selon EPFR Global restent très positifs. Pour la semaine du 8 au 14 avril, les actions globales ont collecté 25MM$ et les obligations 18MM$. Les flux vers l’Asie (Chine & Japon) et les actions européennes accélèrent. L’arbitrage « Value/Growth » continue, la « Value » connaissant sa meilleure séquence depuis 2013. En Eurozone, France (1,165Msur 4MM$ sur 4 semaines), Allemagne (1,108MM$), Pays-Bas (0,76MM$), Italie (0,524MM$) et Espagne (0,453MM$) sont les pays les plus favorisés.

Le Fund Manager Survey de BofA montre que 91% des répondants attendent une accélération de la croissance européenne ces 12 prochains mois, mais 82% pensent qu’elle sera assortie d’un rebond de l’inflation. 8 répondants sur 10 pensent que le rallye des actions européennes va continuer : 5 répondants sur 10 attendent une hausse de 10% et 3 sur 10 jusqu’à 20% d’ici la fin de l’année. 30% des investisseurs sont surpondérés sur l’Eurozone, c’est seulement le 3ème fois et l’Eurozone est aujourd’hui la zone préférée globalement.

Notre stratégie reste inchangée, équilibrée croissance/value et les premières publications des chiffres du T1 confortent cette pondération équilibrée.

Cette semaine, FCP Mon PEA fait une performance en ligne avec son indice de référence et Erasmus Mid Cap Euro et Erasmus Small Cap Euro ont eux une large avance.

Sur FCP Mon PEA, vente des fins de ligne Amundi et Euronext et début de constitution d’une ligne SEB. RAS sur nos autres fonds.

Les révisions des BPA du consensus FactSet sur le Stoxx600 continuent leur tendance haussière : 2021 a été révisé de +3% sur un mois et de +4,5% sur 3 mois ; idem pour le S&P500 américain : +2,2% sur un mois et +6,0% sur 3 mois. Encore un mois à ce rythme et 2021 rejoindrait pour l’Europe le niveau de ses résultats 2019.

Jean-François GILLES
Président du directoire d’Erasmus Gestion

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