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Point Bourse Hebdomadaire du 9 avril 2018 : Modération de l'expansion

09/04/2018  - Point bourse

 

Après 6 mois exceptionnels, la croissance économique en Europe engage un repli mais son niveau reste celui d’une croissance soutenue.

Ce qui est ennuyeux, c’est que simultanément à ce mouvement, que l’on peut considérer comme étant dans l’ordre des choses, les « tweets » agressifs du président américain font craindre que les États-Unis s’engagent dans une guerre commerciale.

Dès cette semaine les publications d’activité de grandes entreprises au T1 apporteront un éclairage venant du terrain aux marchés. Nous l’attendons positif.

L’activité globale de l’Eurozone enregistre en mars sa plus faible hausse depuis le début 2017, les taux d’expansion fléchissant dans l’industrie manufacturière comme dans le secteur des services. Ce ralentissement de la croissance reflète une combinaison de divers facteurs : une légère modération de la hausse des nouvelles affaires, des intempéries dans des régions du Nord de l’Europe et des contraintes d’approvisionnement résultant du rythme de croissance exceptionnel.

L’indice PMI Final IHS Markit composite se replie de 57,1 en février à 55,2 en mars. Il signale cependant la 57ème hausse mensuelle consécutive de l’activité. Les fabricants de l’Eurozone indiquent la plus faible augmentation de leur production depuis novembre 2016 tandis que dans le secteur des services le taux de croissance affiche son plus bas niveau depuis août 2017.

Les données de mars indiquent une reprise toujours générale, l’activité progresse dans tous les pays. Mais le ralentissement touche aussi l’ensemble de la région.

Le volume des nouvelles affaires affiche en mars sa plus faible hausse depuis 14 mois, la croissance ralentissant en Allemagne, en France, en Italie et en Irlande. En revanche en Espagne le taux d’expansion des nouveaux contrats reste stable par rapport à février. Le flux des nouvelles affaires reste néanmoins assez soutenu pour peser sur la capacité des entreprises comme en témoigne la nouvelle accumulation marquée des affaires en attente.

Avec 56,3 le PMI français est le plus élevé de la zone, devant l’espagnol 55,8, l’allemand 55,1, l’irlandais 53,7 et l’italien 53,5.

La hausse du travail en attente incite les entreprises à renforcer leurs effectifs pour le 41ème mois consécutif. Malgré un fléchissement, le taux de création de postes reste parmi les plus élevés de ces 10 dernières années.

Les créations d’emplois ont été portées par un fort degré d’optimisme, les perspectives d’activité à 12 mois restant bien orientées. Le degré de confiance des entreprises reste nettement supérieur à la moyenne observée depuis la dernière crise financière.

Enfin, les tensions sur les prix s’atténuent, le taux d’inflation des prix facturés se replie à un plus bas de 3 mois tandis que les coûts enregistrent leur plus faible hausse mensuelle depuis septembre dernier.

Chris Williamson, le chef économiste d’IHS Markit commente ainsi l’enquête : »La croissance économique de la zone euro ralentit en mars mais reste soutenue. Les dernières données PMI mettent en évidence la plus faible hausse de l’activité depuis le début 2017, et semblent confirmer que la croissance pourrait avoir culminé. Les derniers résultats restent néanmoins conformes à une forte croissance du PIB (de l’ordre de +0,6%), un taux plus modéré que le rythme trop rapide et non viable anticipé en tout début d’année (0,8/0,9%).

Un repli de l’indice PMI par rapport au sommet atteint en janvier était en effet prévisible et il est important de noter que le fléchissement du taux d’expansion reflète une diminution du nombre d’entreprises signalant une hausse mensuelle de leur activité plutôt qu’une augmentation du nombre de celles faisant état d’une baisse. »

L’enquête PMI France ne se distingue pas beaucoup de la synthèse zone euro. Voici quelques points intéressants à souligner cependant.

La croissance de l’activité repose sur une 25ème hausse mensuelle consécutive des nouveaux contrats obtenus par les prestataires de services français. C’est le secteur Postes et Télécommunications qui enregistre  la plus forte croissance des nouvelles affaires en mars.

La croissance de l’emploi ralentissant, on observe une accélération de l’expansion du volume du travail en cours dans le secteur des services, son taux affichant un de ses plus hauts niveaux depuis le début 2011. Là aussi, c’est dans le secteur Postes et Télécommunications que l’accumulation des affaires en attente est la plus importante.

Portées par une hausse de la demande toujours soutenue, les perspectives d’activité des prestataires de services restent bien orientées . En effet, si leur degré de confiance recule légèrement, il demeure élevé et nettement supérieur à sa moyenne historique. Les entreprises anticipent une augmentation de leur volume d’activité à 12 mois, elles fondent notamment leur optimisme sur des prévisions de forte croissance économique et de hausse des investissements.

A noter l’inflation en Eurozone toujours très faible, à 1,4% sur un an en mars, plus faible qu’en mars 2017 et l’inflation sous-jacente à 1%, légèrement au-dessus de mars 2017(0,7%). La BCE est encore loin de son objectif de 2% !

Bonne nouvelle pour le chômage qui descend à 8,5% au plus bas depuis 10 ans.

L’expansion en Eurozone a incontestablement perdu du momentum. Est-ce que la croissance va simplement baisser d’un cran ou va-t-elle s’arrêter ?

La demande a été d’une force inattendue tout au long de 2017, à tel point qu’ici ou là des secteurs connaissent des problèmes de capacité (SSII, construction, aéronautique,…). Ces contraintes sont une des raisons de la modération de la croissance mais il ne faut pas qu’elles cachent le fait que la demande est un peu moins vive. Ainsi, en France et en Italie les capacités de production non utilisées restent importantes, ce qui n’est pas le cas en Allemagne, par contre les industriels allemands sont plus sensibles à la force de l’€ et à celle du prix des matières premières que les sociétés de services françaises ou néerlandaises. De même, les mouvements erratiques des marchés financiers au T1 doivent rendre les entrepreneurs plus prudents et le taux des crédits à haut rendement pour les entreprises non notées a monté de 50bp en un trimestre alors que le cours des actions reculait.

Aussi, tout en restant optimiste sur les perspectives 2018, il ne faut pas s’attendre à la poursuite des révisions à la hausse des prévisions. Le marché prend ce raisonnement en compte et l’Allemagne et le DAX reculent sensiblement depuis le début 2018. Pour autant la croissance de l’Eurozone, autour de 2,5%, devrait être dans ses niveaux les plus élevés depuis 2007, les résultats des entreprises suivront et le retour au calme permettra aux marchés de réévaluer la situation au S2.

 

Aux États-Unis, les publications de la semaine reflètent une activité à un haut niveau.

Pour les indicateurs anticipés, si les ISM (Institute for Supply Management) reculent un peu, manufacturier à 59,3 en mars vs 60,8, services à 58,8 vs 59,5, ils restent à des niveaux élevés. Le PMI IHS Markit à 55,6 en mars est au plus haut depuis mars 2015 et sa moyenne du T1 2018 est la meilleure depuis le T3 2014.

Les commandes à l’industrie ont été plus faibles qu’attendu à +1,2% en février vs -1,3% en janvier, ainsi que les dépenses de construction à +0,1% vs 0% en janvier, ceci à cause du recul des dépenses publiques (-2,2%) alors que le résidentiel (+0,9%) et le commercial (+1,5%) restent sur une tendance forte.

Le Bureau of Labor Statistics a publié le rapport sur l’emploi pour le mois de mars, avec des créations d’emplois plus faibles qu’attendu (103 000 postes vs un consensus à 185 000), ce qui laisse une moyenne mensuelle de 200 000 postes créés au T1. Le taux de chômage est inchangé à 4,1% et le taux de participation passe de 63% à 62,9%. Le taux de chômage large, qui comprend les temps partiels involontaires et les travailleurs découragés, poursuit sa lente décrue à 8,0%.

Le salaire horaire progresse de 0,3% et de 2,7% sur un an avec comme ces dernières années une progression plus faible pour les salaires ouvriers et employés (+0,18%).

 

Ce sont les déclarations de guerre commerciale qui rythme les marchés depuis quelques semaines. Nous reprenons ci-dessous l’analyse qu’en fait François Duhen (CM-CIC) dans sa note du 6 avril : Chinois et Américains ouvrent la porte aux négociations, mais celles-ci s’annoncent difficiles et incertaines :

« La semaine aura été marquée par les menaces de barrières tarifaires, aussi bien du côté chinois qu’américain, qui sont venues alimenter le risque d’escalade protectionniste. La période de surenchère entre les deux pays se poursuit, chacun essayant d’arriver en position de force avant d’entamer les négociations. Ainsi, en réaction à la volonté de Pékin de taxer 50 milliards$ d’exportations américaines (qui visent les produits auxquels sont particulièrement sensibles les électeurs de Donald Trump) celui-ci a déclaré avoir demandé à son administration d’étudier une riposte pour un montant de 100 milliards$. L’Empire du Milieu n’est pas en reste puisque son ministre du Commerce a, dans la foulée, répondu que son pays répondrait quel qu’en soit le coût… Pékin dispose toujours de l’ »arme nucléaire », à savoir son stock de dette américaine, qui était de 1 100 milliards $ à la fin de l’année 2017. Une telle issue serait dommageable pour les deux pays et devrait pouvoir être évitée mais les négociations s’annoncent ardues. Il reste probable que la Chine fasse suffisamment de concessions pour éviter l’affrontement direct et tienne jusqu’en novembre en espérant que les élections américaines aboutissent à une victoire des démocrates et mettent ainsi un terme à la stratégie protectionniste de Donald Trump.

Dans le même temps, des déclarations des officiels américains et chinois (le 4 avril) ont cherché à apaiser les tensions et à ouvrir une période de discussion. Deux forces s’opposent dans le camp américain. D’un côté la rhétorique agressive de Donald Trump s’inscrit dans un contexte électoraliste (en ligne de mire les élections de mi-mandat de novembre 2018 mais aussi la prochaine élection présidentielle), l’objectif étant de rassurer son électorat sur ses thématiques de campagne (protectionnisme, migration,..). De l’autre, les membres du gouvernement américain cherchent à désamorcer la situation pour éviter un emballement de la crise et une incidence trop forte sur les marchés financiers (une large partie de l’épargne des ménages est investie en actifs financiers). Selon eux, les tarifs mis en avant des deux côtés pourraient ne pas être appliqués si un accord était trouvé au cours des deux prochains mois. C’est en filigrane le message qui a été porté par l’ambassadeur de Chine et le secrétaire d’Etat au Commerce américain Wilbur Ross, mais aussi par le nouveau conseiller économique à la Maison Blanche, Larry Kudlow. Celui-ci a rappelé que les taxes évoquées « ne sont pour l’heure que des propositions. » »

 La volatilité risque donc de demeurer élevée pendant cette période de négociation et ceci complique beaucoup la gestion : nous souhaitons vivement que les fondamentaux reprennent graduellement leurs droits sur les craintes géopolitiques. Cela finit toujours par arriver mais le plus vite serait le mieux.

En attendant la semaine a été médiocre pour nos fonds qui suivent leurs indices avec un petit décalage. Pas de mouvements à annoncer de crainte d’ajouter du bruit au bruit : nos analyses et les stratégies qui en découlent sont inchangées.

Le consensus des prévisions bénéficiaires JCF/FactSet sur le Stoxx600 européen est stable cette semaine sur 2017 et varie de -0,1% sur 2018. La croissance annuelle attendue est de +28,6% pour 2017 et de +8% pour 2018. Pour le S&P500 américain, la croissance annuelle 2017 est attendue à +11,1% et à +16,6% pour 2018.

Jean-François GILLES

Président du Directoire d'Erasmus Gestion



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